降息幅度与节奏，或是美联储接下来最大挑战

 

　　从数据来看，美国劳工部公布的2024年7月美国CPI同比为2.9%，前值为3.0%，连续五个月环比下降。这不仅录得自本轮加息周期开始（2022年3月17日，当月CPI为8.5%）以来的最低，而且也是自2021年4月以来的最低值。市场之所以如此关注美国劳工部的CPI数据，原因无外乎是其在美联储决策逻辑中所占据的重要权重。在本轮加息周期中，历次的美联储联邦公开市场委员会（FOMC）声明都专门强调，美联储坚定地致力于将通货膨胀率恢复到2%的目标。

 

　　如果复盘此次加息周期，那么可能更容易理解当下市场对美联储接下来货币政策走向的判断。就在此轮加息开始之前的2022年1~2月，美国的月度CPI分别为7.5%和7.9%，相比之下，2021年1~2月的同期值分别为1.4%和1.7%。完全可以说，不断恶化的通胀形势是此轮美联储货币政策收紧的主要催化剂。

 

　　需要说明的是，从1844年英格兰银行逐渐放弃商业银行业务和1897年瑞典国家银行获得政府授权集中发行货币开始，现代中央银行已经走过了近180年的历程，作为银行的银行，现代中央银行的运转已经非常成熟。作为国家货币发行和管理、制定并实施金融政策核心部门，中央银行的工具和“KPI约束”是非常清晰的，那就是利用货币供给和金融监督工具，实现本国的金融体系稳定，支付和结算系统的安全高效运营，监督和规范金融机构，以及维护消费者权益。

 

　　以上这些内容也体现在了1913年《联邦储备法》的条款中，并成为了美联储设立依据。根据美联储结构设计，其是由隶属于联邦政府，坐落于华盛顿特区的联邦储备委员会（Federal Reserve Board of Governors），以及遍布全国的12家联邦储备银行所组成，而这12家银行是私人的非营利组织。

 

　　作为国家政权的一部分，美联储被设计成了一个既非私人也非国有的奇特结构，并且还被小心翼翼地被排除在了美国的选举程序之外。但这一“神秘”的制度设计背后，却有着一个一以贯之的决策逻辑，在曾经担任美联储主席（1979~1987年）的保罗·沃尔克看来，那就是稳定的价格水平高于一切。在沃尔克任上，为了应对美国的高通胀，当时美国30年期的住房抵押贷款利率曾一度被提高至18.5%，从现代商业银行风险敞口管理的角度来看，如此之高的房贷利率可谓远超想象。

 

　　从1929年经济大萧条开始，美国经济的复苏与衰退背后，都离不开美联储货币政策的身影。所以短期的物价稳定施政策略背后，是充分就业、经济增长和国际收支平衡的更大诉求。这恐怕也是当前市场认为美联储货币政策翻牌在即普遍共识的根基。因为联邦基金利率是美国银行间的隔夜拆解利率，此前美联储将其提高到5.25%~5.50%的区间，其实就是提高了各银行向美联储借钱的成本，传导到需求端，过高的借贷成本，会抑制居民的消费和企业投资，从而降低经济的活跃度。

 

　　从历史来看，加息对美国经济增长的负面影响不胜枚举。在上世纪80年代至今的7次美联储加息周期中，美国GDP在随后不久都出现了不同程度的衰退。比如，1994~1995年第三次加息（从6.3%下降至4.8%）、1999~2000年第四次加息（从6.3%下降至3.2%）、2004~2006年第五次加息（从6.0%下降至4.8%）、2015~2018年第六次加息（从5.3%下降至4.2%）。

 

　　自去年底开始，美国经济分析局的统计数据似乎也在不断佐证美国经济增长放缓的判断。今年6月，美国季度GDP的环比增速是2.8%，而2023年12月该数据还录得3.4%，9月更是高达4.9%。可以说，市场对美国经济可能陷入衰退的焦虑情绪还在悄然滋长，这或许可以在一定程度上解释，为何7月的美国失业率数据公布后，“萨姆法则”一度引发热议以及当月CPI数据公布后美国科技股的暴跌。

 

　　最后，需要着重强调的是，金融交易对预期极其敏感，此次CPI数据公布之后，美国的金融市场并没有出现大的波幅也再次说明，美联储的降息预期已经被交易。所以多大幅度的降息以及节奏的把握，这或许将是美联储接下来的最大挑战。